交易透明度与信息揭示制度：国际趋势与启示曹晓华I郭剑光2孙培源彳(1.上海交通大学管理学院，上海200052;2.中央财经大学金融学院，北京100081;3.深圳证券交易所，广东深圳518010)来源：《证券市场导报》2006年7期摘要：由于经济文化环境、交易制度、市场结构、技术模式和投资者分布等方面的差异，不同交易所在交易信息揭示的种类、数量和程度方面有所区别。本文首先总结了采取指令驱动的主要交易所的交易信息揭示制度和市场透明度，在此基础上分析了交易所交易信息揭示制度变革与市场透明度的发展趋势，希望能对我国证券市场交易信息揭示制度的发展提供一点有益的借鉴和启示。关键词：市场微观结构；透明度；信息揭示制度作者简介：曹晓华，上海交通大学管理学院博士生，研究方向：市场微观结构、实验金融；郭剑光，管理学博士，供职于中央财经大学金融学院。孙培源，管理学博士，供职于深圳证券交易所。中图分类号：F830.91文献标识码:A由于经济文化环境、交易制度、市场结构、技术模式和投资者分布等方面的差异，各国证券交易所在交易信息揭示的种类、数量和程度方面存在一定差异。如电子竞价市场的交易前信息揭示程度耍普遍高丁做市商市场，这是因为在竞价交易方式下，所有交易都是集中进行的，比较容易立即汇总并向投资大众揭示(Flood等，1999)⑴。以个人投资者为主的市场在交易前和交易后的信息揭示程度也耍高于以机构为主的市场，因为个人投资者获取信息的渠道较为有限，所以更加希望能在一个信息较为公开的市场上进行交易。本文总结了采取指令驱动的主要证券交易所的交易信息揭示制度和市场的交易透明度，并在此基础上分析了交易所交易信息揭示制度的改革和交易透明度的发展趋势。指令驱动市场的交易信息揭示制度%东京证券交易所东京证券交易所并没有指定的做市商，所有的流动性都是由提交限价交易指令的交易者提供。但是所有的交易都在渝on的监督下进行，saiton既非经纪商也非交易商。买方和卖方下市价交易指令或是限价交易指令，并且在交易指令簿的买方或卖方中累积，交叉点决定了均衡价。市价交易指令的执行方而，先以现有报价的规模执行，剩余的部分以现有的报价转换成限价交易指令单，形成警示报价(warningquote),停留约一分钟，若没有交易指令单可以与其进行撮合，则这些市价交易指令就与下一顺位的限价交易指令单撮合，这一点与巴黎证交所的做法不同。特别报价(specialquote)的形成与警示报价相似，差异在丁在活跃的那一方有许多交易指令单。特別报价至少停留五分钟，如果没有成交，则以最大涨跌停的价格显现。表1显示，不同的投资者对于信息的接近程度并不相同，只有会员才可以看到---本文来源于网络，仅供参考，勿照抄，如有侵权请联系删除---交易指令簿中的资料。会员可以在开盘前或是交易进行中通过终端机显现交易指令簿的信息（只有显现价格和数量，并没有显现交易者身份）。自2003年6月起向一般投资者增加揭示最佳五档买卖价量信息。衣1：东京证券交易所交易信息揭示制度地点自动成交系统信息交易大厅信息会员Saitori计算机终端开盘、最高价、最低价、收盘价、累计数量、交易指令簿中所有的交易指令单（没有显现身分）交易指令簿中所有的交易指令单（没有显现身分）以及会员公司累计的交易数杲，大交易指令单则有显示身分。非来自会员放映室的交易指令单则口头传送给Saitori交易所会员放映室/交易指令簿中所有的交易指令单（没有显现身分）以及会员公司累计的交易数量总部交易指令簿中所有的交易指令单（没有显现身分）以及会员公司累计的交易数量开盘、最高价、最低价、收盘价、specialquote>累计数量分部开盘、最高价、最低价、收盘价、regularquote>warningquotespecialquote>累计数量开盘、最高价、最低价、收盘价、specialquote>累计数量…般大众信息供应商开盘、最高价、最低价、收盘价、specialquotex最佳五档价量开盘、嚴高价、最低价、收盘价、specialquote>最佳五档价量资料來源：根据东京证交所网站的公开信息整理o%香港证券交易所在香港证券交易所，限价交易指令单通过经纪商提交并且并入电子限价交易指令簿中，通过自动...