外部权益保护、控制权利益与委托－代理理论徐晓东【摘要】传统的委托－代理理论模型框架仅是企业在不存在内部人控制条件下的一种理想架构，在现实生活中企业总是或多或少普遍地存在着内部人控制的现象，致使这一理论对企业的许多问题缺乏解释力。本文因此构建了在企业存在完全的内部人控制的条件下新的委托－代理理论模型框架，并指出它与传统的委托－代理理论模型框架一样，均为委托－代理理论的两种极端状态，只有两者一起才能完成对委托－代理理论的完整表述。以此为基础，本文研究了在保证公司持续经营的情况下其内部人和外部股东对企业剩余进行分配的经济边界、均衡路径及其变化，指出外部股东必须获得其投资风险对应的市场机会收益既是作为经理人的内部人进行职位防护（entrenchment）的经济边界，也是作为大股东的内部人进行掏空（tunneling）或支持（propping）的经济边界。关键词：委托－代理理论、内部人控制、企业剩余分配、控制权利益中文分类号：F270.5文献标识码：AInvestorprotection,benefitsofcontrolandthereconstructingofthetheoryofprincipal-agentproblemAbstractThispaperdevelopsanewframeworkforanalyzingtheprincipal-agentprobleminwhichinsidercontrolisabsolutelydominantinafirm.Wearguethatboththenewframeworkandtheclassicaloneinwhichinsidercontroliscompletelynotexistedarenecessarytocapturethetwofundamentalstatesofprincipal-agentproblemandbothofthemareplayinganimportantroleinallocatingfirmresidualsbetweeninsidersandoutsiders.Ouranalysisshowsthathowtheresidualsareallocatedbetweeninsidersandoutsiderswhencontrolrightsarechangeandwhatthecriticalbenefitsareforbothofthetwointereststakesintwoidealstatesofprincipal-agentproblem.Keywords:theprincipal-agenttheory;insidercontrol;allocationofcorporateresiduals;benefitsofcontrol.JELClassification:G31,G32,1本文为国家自然科学基金资助项目“不对称信息、公司结构的流动性约束与投资的关系研究”（项目批准号：70772062）的阶段性研究成果并得到国家社会科学基金项目“上市公司的财务约束、内部资本净值与投资研究（项目批准号：08BJY024)”的资助。---本文于网络，仅供参考，勿照抄，如有侵权请联系删除---一、引言在代理人的努力不可观察的情况下，传统的委托―代理理论模型假定作为委托人的股东是风险中性的，而作为代理人的经理人是风险厌恶(riskaverse)的，并将代理人付出的实现其利益最大化的努力作为委托人利益最大化目标函数的一个激励相容(incentivecompatibility)的约束[1,2]。这在权力制衡、不存在内部人控制的公司治理模式下无疑是正确的，因为在权力制衡、不存在内部人控制的公司治理中，董事会有能力代表全体股东行使权力，并与经理人签订合约，使企业价值最大化与股东财富最大化的目标相一致。然而，权力制衡、不存在内部人控制的公司治理模式只是公司治理模式的一种理想状态，在现实生活中，许多公司的控制权要么为公司经理人所掌握，如英美的许多股权比较分散的公司；要么为内部大股东所掌握，如中国、意大利以及新兴市场(emergingmarkets)国家的许多股权比较集中的公司[3]。①虽然这两类公司的代理关系是不同的，英美公司所要解决的代理问题主要为经典的“外部所有者与内部经理人之间的利益冲突”问题；而像中国、意大利以及新兴市场国家的公司所要解决的代理问题则主要为“内部控股股东与外部小股东的之间的利益冲突”问题，但两者之间却存在许多的共同点，即公司的控制权稳定，公司普遍存在内部人控制，内部人可以通过控制权操纵董事会，使董事会丧失独立性，从而攫取控制权利益[3]。在内部人控制的公司治理模式下，外部权益所有者往往并不享有公司的剩余，他们一般只能获得与公司权益的市场风险对应的收益[4]，企业的超额剩余常常为公司的实际控制者所拥有，表现为控制权利益。同股同权、同股同利在这种公司治理模式下是很难实现的，公司经理人或内部大股东凭借其控制权在企业剩余中获得了更多的份额[5,6]。...