从央行资产负债表解读中国货币政策作者：蔡真2011以来中国人民银行四次提高法定准备金率，目前大型金融机构的法定准备金率已经达到20.5%历史最高位，高于国内应对金融危机前17.5%的高点，也高于1998年信贷规模管理时期13%的高点。一些学者指出，提高准备金0.5个百分点一次可冻结3000亿～4000亿元的资金，从而可以起到收缩流动性和控制通胀预期的作用。对此我们需要提出如下问题：当前处于后危机时代的宏观形势难道是比危机前还要过热，以至于我们需要动用准备金这个“巨斧”予以应对？或许有人回答后危机时代经济面临滞涨风险，那么为管理通胀预期需要如此力度而不顾经济增长的影响吗？本文从简化的央行资产负债表的角度出发，指出上述理论解释仅仅是基于一个封闭经济的货币乘数理论的应用，而在开放经济条件下中国频繁使用准备金的意图在于外汇冲销干预，从而实现汇率稳定和货币政策独立的目标。本文首先建立一个央行资产负债表的分析框架；其次回顾中国冲销干预的演进过程，从而为当前使用准备金作为冲销工具提供一个历史视角；然后我们探讨当前冲销干预的深层体制原因；最后提出对策建议。央行资产负债表的简化分析框架央行资产负债表是分析货币供给和货币政策操作的基本框架，表1是按资产和负债的对象列示的简化表。就资产方而言主要包括三类：第一，对国外的净债权，主要表现为外汇储备和一些国外资产，目前这一部分是央行资产负债表最大的一块。第二，对政府的债权，这又分为两种，一是财政借款，这一部分资产的增加会产生财政货币化问题；二是政府债券，这是一种证券化的债权，不会产生信用的过程。第三，对金融机构债权，主要表现为再贷款和再贴现的形式，依照对象不同也分为两种，一是对存款类机构的债权，这部分资产的增加会产生信用创造过程；二是对非存款类机构的债权，这部分资产的增加不会产生信用创造。一般而言，中央银行不直接对非金融机构形成贷款，美国和日本的中央银行为避免陷入流动性陷阱直接持有企业的商业票据（美国的央行资产方计为商业票据融资便利（CPFF）），从而不仅作为“银行的银行”提供流动性，甚至直接以银行的角色提供企业流动性。就负债方而言包括四类：第一，基础货币，包括流通中现金和准备金，流通中现金是央行对现金持有者的负债凭证，准备金是央行对商业银行的负债。第二，央行票据，是央行对票据持有人的负债凭证，从这一点来说央行票据与现金并无差异，但由于其作为支付手段的功能较弱并不能算作货币。第三，政府存款，是央行对政府的负债。第四，其他，指自有资本和其他负债。关于资产负债表一个简单而又重要的道理是资产和负债两边恒等。由此引申的两个推论是下文展开分析的基础：第一，货币发行必须有相应的资产支撑，---本文来源于网络，仅供参考，勿照抄，如有侵权请联系删除---这并不意味着政府可以任意开动印钞机，它只能存在三个渠道。其一，对应政府的债权，这是以政府的税收征管权为保障；其二，对应金融机构债权，这是以金融机构的盈利能力作为保障；其三，对应国外债权，这意味着央行发行本币兑换等值外币时，央行具有了对国外商品的要求权。从上述三个货币发行渠道可以看出央行的货币发行机制是资产创造货币，这与商业银行负债创造货币的机制完全相反，其原因是央行是整个社会信用创造的基础。如果整个社会的信用创造过多，央行就会通过基础信用这个闸门进行调节，而调节的法则也是围绕资产负债表两边恒等的原理展开。具体包括三种方式：其一，资产方内部的此消彼长；其二，负债方内部的此消彼长；其三，资产和负债方的同增同减。对于传统三大货币政策工具，贴现窗口和公开市场操作属于资产和负债方同增同减的方式。准备金政策则属于负债方内部的调整。准备金政策之所以具有“巨斧”效应，是因为提高准备金不仅降低了货币乘数，而且降低了存款货币创造的基数（其他两项政策只改变存款货币创造的基数）。对于上述货币政策操作，我们注意到并没有资产方内部调整的情况，这恰恰说明了教科书关于货币政策工具的讲解是完全基于封闭经济的。因为对于封闭经济体而言，资产方简化为对政府债权和对金融机...