中国证券市场的绿色激励:一个四因素模型一、引言在经济新常态下，中国的经济增长方式正从数量导向往质量导向转变。数量导向型的经济发展模式不仅带来巨大的能耗，而且对环境造成极大的损害。据国家统计局数据，到2014年中国能源总消耗85%以上仍然来自传统能源。据世界银行报告，我国每年因环境污染而造成的经济损失达到同期GDP总量的3%，若不改变传统的经济发展模式，这一数值在2020年将突破13%。此外，在2008年全球金融危机后，中国外需骤降，产能过剩，传统工业遭到打击，人们需要消费升级推动的新的经济增长点，同时需要推动供给侧发展机制的创新。因此在可持续发展理论的指导下，“绿色经济”成为新常态的内涵，产业层面的节能减排成为产业升级的重点，“绿色发展”成为证券市场的价值观和投资文化的核心元素。2008年，环保总局联合证监会等部门推出了“绿色证券”环境经济政策。---本文来源于网络，仅供参考，勿照抄，如有侵权请联系删除---145---本文来源于网络，仅供参考，勿照抄，如有侵权请联系删除---146总第439期2010年9月，国务院正式发布文件，提出要加快培育和发展以节能环保产业为首的七大战略性新兴产业。2016年8月，中国人民银行、财政部等七部委联合印发的《关于构建绿色金融体系的指导意见》提出通过设立国家级绿色发展基金、再贷款、贴息、担保等激励措施推动绿色产业发展，完善绿色金融体系。2015年11月，商务部发布信息称在“十三五”时期节能环保的全社会投资规模有望突破17万亿元人民币。绿色产业作为朝阳行业，政府扶持它成长，人们也看好它发展，那么擅长成长性评价的证券市场如何反应呢?或者说，“绿色发展”的理念和实践究竟对证券市场产生了怎样的影响?本文考察了绿色概念上市公司股票?在证券市场的表现，探究“绿色发展”的理念和实践对于资产定价的影响，进而完善了Fama－French三因素模型，同时分析我国绿色产业政策的实施效果，为供给侧的绿色革命和绿色金融发展提供政策参考。本文在Fama－French三因素模型的基础上引入绿色因子构建了四因素模型，通过检验绿色因子的显著性分析相对于一般股票绿色概念股票是否存在超额收益率。实证结果表明相对于非绿色概念股票绿色概念股票确实存在超额收益率。绿色概念公司因其技术特点不仅能带来经济效益，还能带来正向的社会效益和环境效益。传统的股利折价模型中的预期收益只考虑上市公司的经济效益，但随着绿色投资理念的兴起，投资者对公司价值的评价不再局限于经济效益而同样关注社会效益和环境效益，绿色概念公司的正向社会效益和环境效益会增强公司的潜在竞争力(DescanoandGentry，1998)，进而提高收益预期。但天下没有免费的午餐。绿色概念公司也面临着自身特有的风险(GarberandHammitt，1998;CriscuoloandMenon，2015)。相比传统成熟产业，新兴的绿色产业所需的技术往往具有前期投入大、研发周期长的特点，并且由于消除污染或减排所导致的高成本降低了市场议价能力，对于产业政策更为敏感。相比其他新兴产业，绿色产业能带来明显的正向社会效益和环境效益，但是这些效益无法直接转化为企业的收益。尽管从长期看这些效益会给公司带来潜在的预期收益，但这需要市场对绿色技术和绿色投资理念的认可。目前与绿色技术并存的传统技术仍然主导市场，绿色技术需要在绿色政策实施的推动下提高消费者对其的认可程度，绿色投资理念也需要在绿色金融激励措施下成为投资者的行动。这些都需要时间，会有反复。这就是绿色产业发展的不确定性，它导致了持有绿色概念股票的投资者不得不面临更多的风险。而绿色概念股票的超额收益率正是对这部分额外风险的补偿。本文将这部分风险称为环境风险，对应的风险补偿视作中国证券市场的绿色激励。正是由于证券市场绿色激励的存在，投资者才愿意持有绿色概念股票，绿色产业才更有效地获得证券市场的金融支持。本文余下部分的结构安排如下:第二部分回顾了关于绿色激励和因素模型的相关研究。第三部分是模型的构建、样本数据的描述和定价因子的构造。第四部分是实证结果与分析。第五部分为结论和建议。?本文关注拥有绿色技术题材或称为绿色...