瑞银：当IPO神话成为往事复星、SOHO中国、玖龙纸业、碧桂园……这一系列IPO背后共同的推手，是瑞银。它打破了华尔街投行在中国的教条，让中国新兴企业的价值得到了最大化的体现。但在牛市的癫狂下，IPO在放大企业价值的同时，也可能放大人性中的贪婪。这场狂飙运动还能走多远？上一轮大牛市中，投行与企业家如何联手获取“中国溢价”——内幕与反思文|本刊记者王春梅在马塞尔·奥斯佩尔(MarcelOspel)因瑞银集团(UBS)在次贷危机中损失惨重而宣布辞去瑞银董事长的十几个小时后，4月3日，瑞银投资银行中国区主席蔡洪平在香港接受了《中国企业家》第二次专访。上一次，是三周前在上海。伴随着马塞尔离职消息的，是瑞银宣布第一财季亏损约115亿美元(按1瑞郎=0.96美元计)、并被迫减记大约190亿美元的资产，以及批准150亿美元的融资计划。“坏消息已经见底。”蔡洪平说，在他看来，这意味着他服务的这家横跨私人银行、资产管理与投资银行业务的跨国金融巨头，开始了从次贷重创中抬头的复兴之路。如果将蔡洪平于1997年加入百富勤开始算起，蔡投身投行已逾10年，而更早之前的20世纪90年代初，当时在上海石化工作的他，便是上海石化H股上市的主要推动者之一。但跟你想象中那些言辞严谨得近乎刻板的投行人士不一样，蔡很明快，不掩欢喜、担忧或愤怒。记者还记得，就在这第二次采访的前十来天，某天晚上跟蔡通话时，他从话筒那边传来的低沉与疲惫。“今年日子特别难过，从香港到美国，全球市场都不好，天下还不太平。”蔡说，“西藏骚乱，台湾又要大选……大家各自保重吧。”那时，瑞银承销的旺旺正在做全球路演，但是效果显然不佳。3月26日，中国旺旺(0151.HK)在香港勉强上市，招股价已从高位的每股4.1港元下调至3港元，但在上市首日即破发，收于2.92港元。这不是瑞银最近两年来承销的内地企业股的第一只“破发”。以香港市场为例。截止到2008年3月19日，在瑞银2006、07年参与承销的21宗香港IPO中，已有复星国际(0656.HK)、SOHO中国(0410.HK)、中外运航运(0368.HK)、武夷国际药业(1889.HK)、比亚迪电子(0285.HK)等10支股票跌破发行价，其中，上述的前四家企业跌幅基本上为其发行价一半，景况惨烈。是的，美国次贷危机等一系列因素引发了人们对全球经济前景的担忧，这是资本市场转冷的一个大背景，但是这些内地企业股眼下的狼狈情形仍令人不免将质疑直接抛给其承销人瑞银——这是它当初为企业IPO激进定价的恶果吗？公平地来看，这个质疑不应该仅仅抛给瑞银。同样截止到3月19日，在摩根士丹利2006、2007年参与承销的21宗香港IPO(包括08年初的宏华集团)中，也有10只股票跌破发行价，高盛2006、2007年参与承销的14宗香港IPO中，则有9只股票破发。另一个共同特点是，这三家承销的“破发”股票绝大部分是在2007年下半年实现IPO的。那是上一轮牛市的巅峰时期。一个最能给投行家和企业家联手放大欲望、却也最需要他们节制欲望的时期(关于这一点，马云老师已在多个场合现身说法，回忆他在阿里巴巴IPO时不顾有可能多融上百亿的诱惑、坚决只取原定区间上限13.5港元的经历。即便如此，阿里巴巴上市后亦一度破发，截至4月29日，价格为13.9港元)。用句文学性较强的句子来描述：那样的日子，有可能是天堂的抵达处，也可能是地狱的出发点。尽管蔡洪平不承认，但中国大陆的投行圈说起蔡洪平领导下的瑞银投行团队(蔡于2006年加盟瑞银)，普遍有一个关键语便是：定价风格相对激进。这样的说法既来自于瑞银的直接竞争对手，亦来自根本不和瑞银在一个竞争层级上的本土投行。蔡不能接受“激进”这样带有暗示性的评价。他承认，瑞银过去两年的每一单承销业务都是“高价”发，但他认为这恰恰是他作为一个本土生长的投行家对中国企业的贡献。“掀开过去10多年中国企业去海外上市的历史，你会发现在2003年前几乎都是低价、折价发行。中国石油、中国石化、中国电信、神华煤矿、兖州煤矿等都是低于10倍市盈率发行。而当时国际上同类公司的PE值大都是10倍以上。国际资本过去10多年赚了很多中国企业的高增长回报。可惜的是中国10多年的国有企业改革、上市运动，居然没有培养出自己有竞争力的国际投行。“到了可以制定中国溢价...