股份全流通后大股东行为变化及监管对策严晓宁2（1.深圳证券交易所综合研究所，广东深圳518028；2o南开大学商学院，天津300071）摘耍：股权分置改革后，中国证券市场不再存在流通股东和非流通股股东的界分，Ifij代之以新的股东类别差异。这一深刻的制度性变革立接促使全流通时代人股东的行为发生了姻变。本文以全流通后大股东类别及英行为特征分析为基础，围绕全流通后大股东行为变化的主线，分析了不同类别大股东行为的变化，并针对人股东行为的变化提出了引导和监管的政策建议。关键词：全流通市场；大股东行为；市场监管作者简介：蔡奕，法学博士，深圳证券交易所综合研究所研究员，研究方向：金融证券法。严晓宁，南开人学商学院博士生，研究方向：公司治理。：DFF411.91文献标识码：AAbstract：Non-tradablesharereformbringsaboutgreatchangesinbehaviorsofmajorityshareholders,whichimposesnewchallengestotheregulators.Onthebasisofanalysisofmajorityshareholders'types,thispaperdiscussesthecorrespondingchangesofdifferenttypesofmajorityshareholders'behaviors.PolicyandLegalsuggestionisalsomadeinlinewithregulatorypractice.大股东类别及其行为特征分析对于大股东，并没有确切的法律和学理定义，但从《中华人民共和国证券法》（以卜•简称《证券法》）第86条关于持股5%以上股东必须及时披露的规定來看，持有上市公司5%以上的股份是成为人股东的最低标准。依据不同的标准，可以将大股东划分为不同的类别，不同类别的股东其所接受的监管和适用的法律政策存在差异，利益取向也不尽相同，因而其行为模式也各有特点。一、控股股东与非控股股东依据对上市公司的控制力，可将大股东分为控股股东与非控股股东。控股股东是指直接持有公司股本总额50%以上的股东；或者持有股份的比例虽然不足50%,但依其持有的股份所享有的表决权已足以对股东人会的决议产生重人影响的股东。非控股股东是指虽持有上市公司5%以上股权，但单独或合并或通过一致行动等方式不足以对股东大会决议产生重大影响的股东，因此也可将其称为参股股东。由于对上市公司的控制力不同，控股股东与非控股股东表现出完全不同的行为特征（参见表1）。表1控股股东与非控股股东行为差异类别控股股东非控股股东与上市公司利益关联度拥有上市公司较人权益，与上市公司利益关联度高拥有权益较少，利益关联度低公司治理flIJ有的表决权和控制力足以影响公司治理，参与公司事务的热情高，可以通过公司治理顺利实现自身利益。拥有的表决权和控制力较低，虽较中小投资者有更大的话语权（如拥有自己的董事），但不能直接通过公司治理实现自身利益。获利途径拥有对企业资产的使用、收益和处置权，可以按照自己的经营目的支配企业资产。可以有效控制企业的盈余分配，也可以在二级市场减持获利，还可以通过大规模的并购重组活动获得利益。获利渠道较大股东单一，局限于投资财务收益和二级市场资木利得。股权稳定性股权稳定，长期持有股权不稳定，可能在并购活动中易手受监管程度与上市公司利益关联，受监管关注程度咼受监管程度低国有股东是指持有上市公司股份的国有企业及国有控股企业、有关机构、部门、事业单位等。民营股东泛指非国有或非国有控股的机构、企业、个人等。由于二者的法律性质和受监管程度不同，相应地在证券市场上的行为特征也有显著差异（参见表2）。表2国有股东与民营股东行为差异类别国有股东民营股东监管机构受国有资产管理部门监管，有自成体系的考核指标和考核方式没有明确统一的监管机构管理目标以市值最人化为管理目标，倡导国冇资产的保值和增值以谋取个己利益最大化股价敬感度受“所有权主体虚置”的影响，对二级市场股价的敏感度不高二级市场的股价高低与其切身利益休戚相关股权稳定性股权稳定，长期持有，増持减持有严格的程序和要求股权不稳定，出丁•各种利益动机可能随时易手违法违规动机在二级市场减持牟利或违法违规行为的动机相对较弱在二级市场减持股份或从事违法违规行为牟利的动机相对较为强烈三、战略股东与财务股东战略股东与财务股东是在非控股股东中进行的分类，由于不在上市公...