!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!"全球主要证券交易所监管模式、组织形式与竞争力研究*刘彦来1,2，陈琛3，何瑞卿3,43厦门大学管理学院，福建厦门361005；4广东工业大学商学院，广东广州510006）摘要：本文以全球主要的16家证券交易所为研究样本，运用面板数据及随机效应模型，实证检验了不同监管模式下不同组织形式交易所间竞争力的差异性。研究发现：（1）交易所监管模式、组织形式对交易所竞争力具有显著的影响；（2）从市场流动性、上市公司数量这两个交易所竞争力指标上看，市场自律型-公司制交易所竞争力最强，政府主导型-公司制交易所次之，政府主导型-会员制交易所最弱，且三者之间的差异在统计上显著；（3）从市场波动性看，政府主导型-公司制和市场自律型-公司制的交易所竞争力均强于政府主导型-会员制交易所，但政府主导型-公司制和市场自律型-公司制的交易所在竞争力上并不存在显著差异。本文的研究为我国交易所改革提供了有益的经验证据。关键词：证券交易所；监管模式；组织形式；竞争力；政府主导型公司制；自律型公司制JEL分类号：G15;G18;G28;G32;N20中图分类号：F830.9文献标识码：A文章编号：1006－1428（2014）09-0062-06一、全球主要交易所监管模式与组织形式分析（一）全球主要交易所监管模式分析为保护投资者利益，维护证券市场健康有序运行，各国的政府监管部门以及自律组织被赋予相应的资本市场监管权限。分析政府监管机构与交易所等自律组织之间在证券监管方面的职权划分，有助于我们深入分析特定的监管职权划分对交易所经济效率的影响。本文基于各国证券监管法律以及政府监管机构、自律组织公开披露的信息，系统梳理了20个国家或地区1政府监管机构与自律监管机构的职权划分情况，并结合监管主体及其活动将监管权归纳为四种主要的职权：证券发行、上市审核权；证券交易监管权；违法违规行为查处权；金融机构、上市公司、交易所等监管权，如表1所示2。本文根据政府和自律机构所拥有实际监管职权的不同，将交易所监管模式分为政府主导型监管模式和市场自律监管性模式。其中，美国、日本、韩国、印度、中国台湾、中国香港、中国等国家或地区是政府主导型模式，这些国家或地区的政府设立了专门的全国（全境）性证券监管机构，其拥有的职权也最大，基本涵盖上述所有四类职权。在政府主导型模式下，政府设立的证券监管机构出于证券监管的主导地位，证券业协会、交易所等自律组织只起辅助作用。而德国、英国、法国则属于市场自律监管模式，这些国家除国会/议会对证券监管的必要立法外，*本文受上海证券交易所联合研究计划“全球主要交易所治理结构研究”（第24期）资助。收稿日期：2014-05-15作者简介：刘彦来，男，厦门大学财务管理与会计研究院博士生、厦门大学嘉庚学院讲师；陈琛，男，厦门大学管理学院博士生；何瑞卿，男，厦门大学管理学院博士生、广东工业大学商学院讲师。1选取具体国家/地区的标准为：①该经济体资本市场较为发达；②该经济体在所在洲具有较强的代表性。2因具体职权划分内容较多，本文仅汇报10国/地区且不做详细汇报，如有需要请联系作者获取。62!!!!!!"!!!!!!"B"1E?=&9.@;2:F'&AB())))))《上海金融》2014年第9期))))较少干预证券市场，主要由证券业协会、交易所等自达69%的会员已完成公司化改制，仅有12%为会员制协会；且所有发达国家的交易所均已完成公司化改制，多数新兴经济体交易所也完成了股份制转制。券监管机构)律机构负责证券监管。))划分情况O$'%&())JKLM))))表2全球主要交易所基本情况^X^X^`&1S;1N))))))1?&))5%fi?说明：截至2013年12月31日WFE共有62个会员，2012成本收入调查收到回应的为58个会员，其中百慕大证券交易所未被列入组织架构分类。资料来源:（1）RomainDevai&GrégoireNaacke，2012CostandRevenueSurvey[R]，WorldFederationofExchanges,2013.（2）根据世界证券交易所联合会官方网站信息修订至2013年12月31号。二、理论分析与假设提出在市场自律监管模式下，交易所为更好地运营、发展，具有动机去监管证券的发行与上市，加强对证券交易的监管，对违法违规行为进行查处，对会员、上市公司进行监管，...