公司累积投票制之法律经济学研究摘要：2005年《公司法》第106条首次写入了累积投票的公司董事选举方式，虽仅是依照国际通行的做法将之规定为任意性规则，但仍然博得了不少学者专家以及中小股东的热情追捧。然而，仔细观察之，累积投票制这一表决权规则违背了公司股东平等的原则，有背弃“一股一票”原则之嫌。并且，从法律经济学的视角考察，累积投票制扭曲了股东剩余索取权和投票权重相匹配的原则，将引发不必要的代理成本。此外，该选举制下产生的董事将具有明显的异质性，可能会导致公司原本最有效率的机构(董事会)成为“异议堂”，不利于股东整体福利的最大化。对于外部要约收购市场而言，由于累积投票制的引入，也会产生额外的不确定性和收购成本，从而弱化该市场的效率，导致资源的非优化配置。关键词：剩余索取权；表决权；福利；激励中图分类号：D920.4文献标志码：A文章编号:1002-2589(2013)07-0107-04引言为回应广大中小股东的诉求，我国新《公司法》审时度势，在第106条写入了意在强力保护中小股东利益的累积投票制。《公司法》第106条规定：股东大会选举董事、监事,可以根据公司章程的规定或者股东大会的决议，实行累积投票制。本法所称累积投票制，是指股东大会选举董事或者监事时，每一份股份拥有与应选董事或监事人数相同的表决权，股东拥有的表决权可以集中使用。这一任意性规则可能令中小股东投票的权重呈倍数增长，使其在公司董事会选举中具有与其所拥有的股权数量不对等的表决权。对于中小股东拥有如此“盈余”的表决权重，学界普遍持盛赞的态度，认为这一规定符合中小股东的核心利益，是治理“一股独大”困境的良药。有学者认为我国不应将累积投票制设计为选入式（opt-in）,而应当采取强制主义的态度［1］。甚至有学者认为，公司法律应该引入表决权限制制度，应规定对控股股东等持股超过一定比例的部分没有表决权或对其表决权进行缩减［2］。此类相似的观点甚多，不一而足，其初衷是为了保护中小股东的权益，但显然已走向极端。然而，学界对累积投票制的热衷与累积投票制的发起国的发展现状似乎背道而驰。累积投票制肇事于美国，最初用于政治选举，后引入公司表决权领域，一度相当盛行，有一些州法采取强制立法的姿态，如阿肯色、加利福尼亚、伊利诺伊等州。但这股热潮不久就转盛直衰，各州纷纷摒弃了强制主义的态度，转而采取许可主义；或为选入式（opt-in）,即除非公司章程规定累积投票制，否则不予适用；或为选出式（opt-out）,即除非公司章程做相反规定，否则适用之。就美国联邦层面而言，也经历着相仿的过程。1950年的《标准公司法》要求实行强制主义，但其后逐渐放松，至1984年，则明确采纳选入式，即除非公司自愿选择，否则不实行,至此未变［3］。就世界范围看，目前实行累积投票制的发达国家和地区也少之又少①。基于此，累积投票制的优劣比较似乎颇有值得疑虑之处。而抛开“公平公正”的道德情谊，②从法律经济学的角度分析之，累积投票制似乎并非是一种有效率的选举制度，其并未增加股东的总福利，且极易破坏公司法的适应性品格。一、累积投票制违背一股一票权原则新《公司法》引入累积投票制后，现实中，公司董事、监事的选举可以采取直接投票(straightvoting)方式，也可以采取累积投票(cumulatingvoting)方式。在直接投票方式中，对公司管理人员的选举严格遵循了“一股一票"或“资本多数决”原则。资本是公司的基础，按照资本平等原则，公司必须以出资为依据在股东间分配权利，实行权利按资分配的平等［4］。而累积投票制显然违背了“一股一票”的原则，其实质是“剥削”了大股东的表决权重。如果实行累积投票制，则小股东将拥有超过其剩余索取权的表决权重，但小股东本身没有与其所获得的表决权重相对等的剩余索取权，将引发道德风险并产生不必要的代理成本[3]。试举一例，假设某公司有A、B两位股东，A股东持股30%,B股东持股70%；现有3位待选董事，在累积投票制下，A股东将拥有90单位的表决权重，而B股东将拥有210单位的表决权重，A如果足够明智地将表决权集中使用，则可确保有一位代表其利益的候选人选为董事。如此，A股东在董事会层面的利益占...