深交所综研所副所长肖立见：世界各国股灾成因之我见2007年04月25日纵观世界各国和地区发生的历次股灾，可以看出，几乎每次股灾的爆发都是众多因素共同作用的结果。在这众多因素中，既有市场因素，也有社会经济因素，但是，其基本因素主要有以下几个方面。首先，市场违规是股灾的催化剂。（内因）★★★★★市场违规，包括欺诈、内幕交易、操纵市场、提供和散布虚假信息、买空卖空、恶性透支等，在各个时期股市都有发生，它导致了世界多次重大股灾和无数次个股股灾。1929年美国股灾后，美国国会进行了调查，发现引起股市失控的一个重要原因，是许多上市公司和券商在股市交易和信息披露中存在欺诈和滥用职权行为。一个典型的例子就是利用“联合投资”的方式在成员之间买卖，造成交投活跃、股价上涨的表象，吸引不知内情的投资者盲目入市，为“联合投资”的成员在一定时期抛出股票并获利创造市场条件。这也为后来股灾的发生埋下了隐患。在现代股市，特别是在新兴市场，市场违规导致股市暴涨并最终导致股市暴跌的事例仍不绝于耳。市场违规之所以会造成股票暴跌引起股灾，是因为：首先，市场违规的当事人为了获取暴利，大肆炒作使股票暴涨，这种暴涨构成了日后暴跌的前提；其次，市场违规从动机到目的都有违股市作为一个信用市场的本质特征，一旦投资者识破市场违规的假象后，投资信心就会受到沉重打击。其次，过度投机是股灾的必然成因。（内因）股市，既是一个投资的市场，也是一个投机的市场。投机有适度投机和过度投机之分。适度投机是有利于股市发展的。过度投机则不同，容易导致股灾。首先，过度投机在行为上表现为盲目性和狂热性。其次，过度投机的目的在于追求投机暴利，这更容易导致股灾。由于过度投机性的股价狂涨在很大程度上是对公司业绩、社会经济变化的一种极为夸大和超前的反应，公司业绩的少量提高，利率的小幅下调，国民经济增长稍有加快，都会成为过度投机者大幅炒高股价的借口。伴随着这种过度投机性的股价狂涨，市盈率也会急剧升高。例如，日本股灾前的1987年，东京股市平均市盈率已高达90多倍。1990年，印度尼西亚雅加达股市平均市盈率高达80倍。1990年9月，台湾股市市盈率最高升至92倍。这时的上述股市在总体上已无任何投资价值。一旦股价上升无力失去仅有的投机价值时，无法满足获取暴利的投机者就会采取大量抛售股票、减少损失的炒作思路。如果此时支撑股市发展的公司业绩和社会经济条件发生逆转，哪怕是小幅的，股市就会作出夸大的巨幅下跌，从而引发股灾。第三，经济衰退是股灾的根源。（外因）★★★★★股市波动受众多因素的影响，但对股市波动影响最大、最持久、最深刻的则是经济周期变化。股市上涨或下跌总有其经济基础，只不过是股市对经济周期运行容易作出夸大的、超前的反应。综合考察历次股灾发生的时机，除因欺诈引起股市狂涨并在欺诈披露后导致股市大跌从而引起股灾外，世界各个国家和地区的大多数股灾都发生在经济周期从高涨到衰退转变的前后，股灾既是经济衰退的反应，更是加剧经济衰退的导火线。1929年美国股灾发生前，美国经济运行已显露疲态，这意味着自1922年以来持续七年的经济增长态势正发生逆转，结果爆发了股灾。1987年美国股灾发生前，世界经济实力格局发生变化，美国经济实力有下降趋势，美国股市在10月19日出现狂跌。自1990年开始，日本经济动向指标逐月下降。到1991年，日本经济需求进一步萎缩，固定资产投资几乎陷入停顿状态。日本经济增长率由1988年的6.2%降至1990年的4.8%，1991年的4.3%。于是，日本股市出现大跌，并最终导致了一场股灾。1997-1998年东南亚金融危机和股灾更是经济形势恶化的结果。第四，追逐泡沫是股灾的前奏。（表象）追逐泡沫的历史可追溯到1636年的荷兰郁金香球茎的炒作狂潮。股市出现后，由于股票具有虚拟资本的本性和股市具有投机性的特点，股市经常成为追逐泡沫的一块沃土。追逐泡沫导致的股市虚涨，是一种虚假的繁荣，这种虚涨不可能持久。首先，这种股价虚涨不是建立在公司业绩基础上，它已远离了股票的投资价值。此时股市出现暴跌是股市强制性、突出性自我调整和股价向价值回归的需要。其次，随着股价虚...