中国债务违约与系统性金融风险摘要：近年来，我国金融市场单个金融主体债务违约现象时有发牛，债务违约的风险在房地产等多个领域酝酿，对我国的金融稳定和宏观经济平稳发展构成了潜在威胁。木报告利用上市公司的微观数据并结合对社会融资成木的测算，对企业债务违约的原因进行分析，指出我国企业债务违约风险上升的根木原因在于在经济增长从高速增长向中高速增长转化这j长期背景下，融资成本已经远远高于企业的营利能力。而导致我国企业融资成本高居不下且仍在持续上升的主要原因包括宏观调控的去杠杆化政策、推行的利率市场化改革和坚持的信贷配额供给、股权融资受限导致的财务杠杆过高以及对手方风险与融资成本的螺旋式上升等。在此基础上，报告对我国企业债务违约现象是否会引发系统性的金融风险进行了分析，认为目前债务违约直接通过银行贷款等传统渠道引发系统性金融风险的可能性较低，但债务违约引发系统性金融风险的可能性确实存在，其可能的风险传播渠道主要表现为表外贷款违约通过同业挤兑影响金融体系稳定。未来，同业挤兑有可能成为引发金融体系系统性风险的最主要导火索。针对上述问题，本报告提出了相应的政策建议，一方面要通过取消信贷配额供给、暂缓推动利率市场化改革、大力发展股权融资市场等金融改革来理顺社会资金流转方式，消除社会融资成本过高的体制性原因；另一方而也要通过降低基准利率、降低准备金率等货币政策调控手段来降低社会融资成本。针对风险较高的房地产业，应出台相关政策维护其基本稳定，以便为改革换取时间；最后，要加强对金融市场系统性风险的观测和防范，审慎打破刚性兑付，严格控制金融机构破产，维护金融稳定。一、导言2013年下半年以來，我国的信托市场、债券市场等金融子市场陆续发生了部分主体无法按时还本付息的现象，即债务违约。2014年1月份，中诚信托公司发行的3年期、30亿元的“诚至金开1号集合信托计划”出现兑付危机，信托计划出售方工商银行拒绝兜底导致市场预期趋于悲观，并被认为可能会导致一系列的连锁反应。最后，虽然在有关各方的努力下，中诚信托与意向接盘者达成共识，但这一事件也使得市场逐步意识到信托债务违约风险客观存在。债券市场上，3月4H,上海超H太阳能科技股份有限公司发布公告，宣称该公司2011年公司债券第二期利息无法按期全额支付，从而正式违约，构成国内首例债券违约事件。3月28日，“13中森债”首期到期利息宣告不能按期支付，成为首例违约的私募债。虽然之后在证监会的干预下，其担保方中海信达担保公司承诺在30个工作H内代付利息，但对市场预期己经造成不良影响。在银行信贷方面，也不乏企业资不抵债的案例，宁波房地产公司兴润置业因经营不善和高利贷导致资金链断裂，其35亿元债务中24亿元来自于银行信贷。从总量数据来看，我国银行业不良贷款余额自2011年3季度降至最低点以后开始持续增加,2013年底不良贷款余额已达到5921亿元,较近年来低点增加了1843亿元，不良贷款率也接近1%,信贷领域的违约现象持续增加。此外，庞大的地方政府平台债务以及其经营管理的不透明性，也加剧了市场对其债务违约的担心。实际上，从2014年初发改委允许企业债借新还旧，并通过发行债券对“高利短期债务”进行置换这一举措来看，地方政府或明或暗的各种债务其还款压力不可谓不大。风起于青萍之末，信托市场、债券市场上岀现的个案违约现象，以及银行不良贷款率缓慢抬升的走势（见图1）,均从不同侧面反映出我国的债务违约现象可能将会在一段时期内持续存在，金融体系的风险正在逐步积累，债务违约现象可能将在一定时期内成为常态。当然，判断我国将岀现系统性金融风险难免为时过早，但关注我国债务违约现象发牛的原因，并理顺债务违约风险在整个金融系统中的传导渠道，对于我国保持金融体系稳定，并提高宏观调控的精准性和有效性是非常有利的。图1:商业银行不良贷款余额与不良贷款率情况69H07'EO0OZ's^sS020Zr-iOQr-lor•60自OZ'SOVOZ•L®6OOLOC■sooLor•s'sssoooor14000120001000080006000400020006.005.004.003.002.001.000.00—不良贷款余聯（亿元）一•一不良贷款比例（％）数据：WTND资讯。本报告通过对我国债务...