资产专用性、纵向一体化与企业绩效【摘要】文章立足于纵向一体化动因的主流解释以及新制度经济学的交易成本观点，对纵向一体化的动因及绩效进行了实证研究。首先，以2013年上市公司并购数据为基础，利用Logistic二元回归模型对资产专用性与纵向一体化进行实证研究，结果表明，资产专用性的回归系数显著为正，说明资产专用性与纵向一体化呈正相关关系；控制变量企业年龄、销售费用的回归系数显著为正，企业规模、财务费用则与纵向一体化呈负相关关系，管理费用对纵向一体化的影响并不显著。其次，对纵向一体化与并购绩效做了一般分析。将企业并购绩效糅合成一个综合得分函数，得出各研究年份并购绩效的综合得分，对并购前后企业并购绩效综合得分差值进行一般分析，发现纵向一体化后企业绩效呈现先减后增再减趋势。【关键词】资产专用性；纵向一体化；企业绩效【】F275.4【文献标识码】A【】1004-5937（2018）04-0131-07一、引言企业并购起源于美国，西方国家对于纵向一体化的解释理论发展较为成熟，纵向一体化一直以来都是经济理论的核心问题[1]。对于纵向一体化的动因、规模及其效率，西方各个理论流派试图基于本流派的基本分析单位进行解释和论证。纵向一体化的动因究竟是什么，据笔者观察，早期的一个主流解释来自新古典经济学的厂商理论，认为是技术革新或为了追求垄断利润。不过孙维峰[2]指出，该理论研究的是“代表性”企业的并购行为，掩盖了企业之间的差异，无法对现实中复杂的经济现象提供合理的解释。另一个主流的解释是来自新制度经济学的交易费用。以科斯、威廉姆森等为代表的新制度经济学派认为企业是为节省交易费用而产生的，它代替了一部分市场，它的边界（即是否纵向一体化或纵向一体化的程度）取决于内部生产的组织成本与市场购买的交易费用的比较。也就是说，一体化的动力是交易成本的节约，若不能节省交易费用，那这个并购必然是失败的。事实上，交易费用的解释已经为许多人接受。但是有部分研究使得新制度经济学对纵向一体化的解释受到了一些质疑和挑战，交易成本只能解释一部分纵向一体化，有些一体化仅用交易成本却无法解释。中国企业并购起步晚，发展历程相对较短，西方国家的理论是否能对中国的企业并购起到很好的指导作用，从而增加交易成本经济学对现实的解释力度，拓展纵向一体化的理论研究，是本文研究的主要目的。二、文献综述（一）资产专用性与纵向一体化交易成本经济学认为降低交易成本是纵向一体化的重要原因，而影响交易成本最重要的因素是资产专用性。因此，资产专用性强度大小与纵向一体化有重要联系。Williamson[3]认为，由于存在有限理性和投机行为，直接或间接导致了各种交易成本和信息不对称问题。“交易成本经济学主要关心的是根据不同情况，利用不同的治理结构，解决不同的交易问题，是否就真能节约成本。”有些文献实证研究认为，资产专用性是纵向一体化的重要动机。李青原[4]以发生在1998―2008年间，上市公司处于买方地位的纵向并购事件实证表明了并购双方资产专用性程度越高，收购方公司财富效应越大；双方纵向关联程度增加，地区产权保护程度降低，资产专用性与并购财富效应的正相关性越强。陈玉罡等[5]将交易成本分成显性成本和隐性成本，结合组织变革可能带来的组织效益，用因子分析模型和Logistic回归模型进行分析，得出资产专用性程度越高，不确定市场的风险越大，相对应的显性成本就越大，并购发生的概率越大；成长能力越强，与盈利能力不平衡程度越大，相对应的隐性成本越高，并购发生的概率越高。杨广青等[6]研究2006―2009年沪深两地上市公司的数据发现，纵向一体化行为在行业间有显著差异；管理型、资本市场型与商品市场型交易费用对纵向一体化有显著影响；资产专用性与纵向一体化有显著正相关关系。同时一些文献也表明，交易成本与纵向一体化并不总是存在相关性。Daronetal.[7]研究了93个国家超过750000家公司的数据，发现契约成本和金融发展与纵向一体化不相关，但一体化程度更高的国家的契约成本更高并伴随更好的金融发展。实际上，交易成本在解释纵向一体化是存在不完整性的，也就是说仅靠交易成本来解释纵向一体化是...