我国上市公司融资偏好分析[提要]在中国特定的经济环境中，我国上市公司表现出一种强烈的股权融资偏好，形成了不合理的融资偏好顺序，这种融资顺序对上市公司产生了明显的负的影响效应，已经严重影响到我国证券市场的资金配置功能，因而应从完善政策措施入手，以完善公司治理结构为着眼点，以优化我国的公司融资偏好顺序。关键词：融资偏好；股权融资；上市公司：F83文献标识码：A一、我国上市公司融资偏好总体特征企业融资分外源性融资和内源性融资两种，外源性融资包括股票融资、长期借款融资等形式，内源性融资包括留存收益融资和折旧融资两种形式。我国上市公司融资偏好较侧重外源性融资，尤其是股票融资。股权融资仅是其中的一种融资方式，并且按照企业融资结构理论，如果是在完善的市场条件下，企业选择哪一种融资方式是无所谓的，各种融资方式可以完全替代，因为任何选择都不影响企业的市场价值。国外对企业融资偏好问题的研究已有了较长的历史，并且已经出现了著名的“啄食理论”，即企业融资遵循先内源性融资、再外源性债券融资、再外源性股权融资的顺序，然而我国的学者经研究发现，我国上市企业融资行为并未遵循这一融资顺序，恰恰相反，企业在融资过程中把外源性融资排在了前列，在外源性融资内部又把股权融资放在了前面，存在强烈的股权融资偏好。我国企业存在的股权融资偏好主要表现在三个方面：一是千方百计争取初次发行股票资格，甚至还有骗取上市资格的情况。二是对再发行股票权利的过度使用，甚至有企业出现了股票滥发的情况，最终导致了增发股票价格大幅下跌的情况。三是对再发行股票权利行使与否的随意性，公司可能会根据再发行股票条件的宽松与否来决定本公司是否配股、增发等，比较随意。二、我国上市公司融资偏好原因分析我国上市公司融资偏好的形成有其独特的内外部环境，并受到其影响。（一）内部影响因素。从内部因素来看，我国上市公司独特融资偏好的形成是由公司自身的特征和自身的治理环境决定的。由于目前股份所有制公司普遍存在股权分离的情形，大股东和公司内部管理者在经营目标上存在偏差，因而在融资决策时目标往往不一致，存在着利己行为，这样的融资决策偏离了公司的成长，更忽视了对公司资本结构目标的完善，最终就出现了与国外上市公司截然相反的融资偏好顺序。我国上市公司股权结构的不合理是上市公司股权融资偏好的根本原因。上市公司股权结构的不合理，主要表现在企业往往存在着“一股独大”的情形，这种较为集中的股权受政策的限制，导致我国上市公司股权控制性较为稳定，使得在公司再融资过程中，不会选择损害大股东利益的融资方式。因为股权融资在初始融资时可以使非流通大股东享受持股成本较低的优惠，在股票增发时，又可以给这些非流通股的大股东带来每股净资产增加的好处。这种盲目增发在我国虽然会使股价下跌，但受损失的是流通股东，并不影响非流通股东。可以说，在我国现有的股权结构下，股权融资偏好成为了非流通大股东寻求自身利益的一种必然选择。（二）外部政策因素。从外部来看，影响我国上市公司融资偏好的因素主要体现在政策环境方面。我国的企业融资大体经历了计划经济融资、转轨经济融资、资本市场融资三个阶段。在计划经济时期，权利高度集中，银行的资金只有通过政府相关部门下达的指标以财政拨款的方式投入企业，企业自身并没有自主进行融资决策的偏好。1979年以后，我国开始进行经济体制改革，国家开始实行拨转贷政策，改革使企业融资渠道发生了改变。企业所需要的经营资金开始通过银行贷款的形式得到满足，由过去的单一财政拨款方式转变成了多种融资渠道并存。1990年以后，我国的股票市场开始出现，一定程度上满足了我国企业不断增长的融资需求，使我国企业的融资方式扩展到了内部融资、借款、股票融资等多种方式。（三）外部制度因素。从外部来看，影响我国上市公司融资偏好的因素还体现在制度方面。一方面由于我国对股票发行实行核准制，对公司股票的发行存在着一定的隐性信用承担作用，另外，我国公司普遍的把配股和增发作为管理业绩的一项考核指标，这就加强了企业对股权融资的偏好；另一方面由于现在股份所有...