我国IPO长期市场表现的实证争辩——基于超常收益率不同测度方法的比较分析杨丹林茂(西南财经大学MBA训练中心610074)肺要】本文选取1995年1月至2000年12月沪深两市774个A股『()样本，计算IPO的等权平均、流通市值加权平均和总市值加权平均收益幸，并使用不同的市场指教及配比股票组合的收益率加以调整来评价IPO的长期市场表现。经过大事时间和日历时间的実证争辩觉察：(1)我国IPO在上市后3年内总体上表现出长期强势。(2)IP()长期超常收益率•对使用何种参照指标的收益率来调整以及使用何种加权平均方法很敏感。CAR和日历时间研完的结果更明並J也说明我国PC存在长期强努特征、而且使用市值加权平均方法计算的正超常收益率更为显著。(3)FmAFwich三因索模型和CAIV模型回疗的槻距项都说明我国P()存在正的长期超常收益率。佚键词】IPO长期表现超常收益率大事时间争辩日历时间争辩一、问题的提出上世纪90年月以来，股票市场上IPO上市后的长期市场表现引起了众多学者的关注。早期的争辩次为存在IPO长期弱势现象(Ldig-runiuuleq)eribmance),即1H)在上市后数年内的表现弱于市场(Rilrr199kLoughran和Rif-ter1995)。基于此也产生了多种假说来解释IPO长期弱势现象。但后来进一步的争辩觉察.假设釆用冇些測度方法.如累计超常收益率(CAR)或Fana-Frmdi三因素模型回归，IP0於期弱势假说并不成立(Bmv和Gamp吶1997).因此，目前国际上该领域的争辩重点己经由开发1P。长期弱势的解释模型、转移到探求更为稳健的1H)长期表现测度方法上。评价noh市以后的长期表现.通常是计算其上市后数年内的超常收益率来衡虽。帽常收益率是叫)样本收益率与正常收益率之差，它不但取决于正常收益率的设定方式.还与加权平•均方法、矩利方法、使用大事时间还是日历时间争辩方法等选择都冇关。简言之.超常收益率的计算结果对丁•承受何种测度方法是a感的、在争辩火期超常收益率时尤为突出，这正是IPOK期表现争辩结论存在差异的主要缘由。考察超常收益率的不同测度方法不只是一个数学上严谨的问题，更为重要的是不冋的測度方法代表着不同的经济规律和投资策略.貝有格外重要的现实意义。木文聚焦于争辩叭)长期表现的不同测度方法.这对于分析并购、问购等其他财务大事的长期市场效应同样具有借鉴意义。在我国理论界关于是否存在叭)长期弱势现象处于争论之中，多数争辩只是承受了-•种或为数不多的儿种测度方法。因此，本文斤在通过比照分析不同测度方法对超常收益率的影响，全而考察我国IIU的长期表现。后文包括以下内容：其次局部将冋顾国内外学者在IH)长期表现方面的卜:要文献：第三局部是样本数据的选择和初步分析:第四局部是争辩方法；第五局部是统计结果及分析.最终是结论。二、文献回忆Ritter(1991).Loughan和Ritter(1995)较早提出IPO存在:氏期弱势现象，对此传统的冇效市场理论很难给出*本文为国家门然科学基金说助项「I赤息、机制和新股发行效率》(70672】⑵阶段性成果，并得到财政部全国会计学术带头人项II支持.作者感谢匝门大学财务与会计争辩院孙谦教授、北京大学光华治理学院姜IN华副教授和畦名评审人提出的修改建议.---本文来源于网络，仅供参考，勿照抄，如有侵权请联系删除---合理的解释。Killer和Welch(2002)通过争辩美国1980-2(X)1年的6249个PO样本觉察，从吋上市首日收盘后开头计算的3年期买入并持有收益率(BHRs)是22酸.但是经过市场指数收益率调整后的买入并持有超常收益率(KHAR)却是-23.^0一些经济学模型也被开发出来解释1H)长期弱势现象，如意见分歧假说、“乐队经理”假说、时机窗口假说和盈余治理假说等。①但也有学者不认同叭)长期弱势假说。Bmv和Gmpers(1997)觉察，假设用BM比(账而-市值比)类似的己上市股票作参照，特别是使用市值加权平均收益率来计算，IPO并没有表现岀长期弱势。Brav\Geczy和Gonpers(2000)通过争辩1975-1992年美国市场4662个IH)样本.觉察叭)长期弱势主要集中于小规模的叭).1P0上市后的长期表现实际上接近于市值和BM比类似的己上市股票的表现。G<inpersfilLerner(2003)选择Nasdaq消灭以前的1935-1972年3661个美国IP0样本.以五年期计算，发现假设使用大事时间...