美式累计订单询价机制的运作及启示桑榕（东方证券研究所，上海200120）摘要：IPOs发售机制对一国的股票发行及上市公司具有着重要的影响，而世界范围内越来越多的国家已开始采用美式累计订单询价这一IPOs发售机制。本文首先对美式累计订单询价机制的一般询价过程进行了介绍，并对美式累计订单询价机制的信息收集过程进行了阐述，随后本文分析了美式累计订单询价机制相对其他IPOs发售机制所具有的优点，最后本文对新股发行询价制下我国证券公司及监管当局提出了相应的对策建议。关键词：新股发行；美式累计订单询价机制；IPOs发售机制作者简介：桑榕，经济学博士，东方证券研究所特约研究员，辽宁大学经济学院副教授。中图分类号：F830.9文献标识码：ATheOperationofBookbuildingandtheSuggestionstoChinaSangRongAbstract：TheIPOssellingmechanismshasgreatinfluenceonthestockissuingandlistingcompanies，oneofthemainIPOssellingmechanisms，thatis，thebookbuilding，nowhasbeenadoptedbymoreandmorecountriesallaroundtheworld．Theprocessofthestockpriceinquiringunderthebookbuildingmechanismisintroducedfirstinthispaper，andtheprocessofinformationacquisitioninthebookbuildingisstated，andthenthemeritofthebookbuildingrelativetootherIPOssellingmechanismsisanalysed．Finally，thesuggestionsforsecuritiescompaniesandthesupervisionauthorityundertheinquiringofnewissuingstockpricesysteminChinaareputforward．目前，世界范围内许多国家的股票发行都已转向了美式累计订单询价机制1，Benvenist和Spindt（1989）等首先从理论角度对美式累计订单询价机制进行了研究，他们认为，在询价发售机制中投资银行可以自由分配股票使得其能够事先收集到投资者所拥有的有关新股方面的信息[1]。美式累计订单询价机制与其他IPOs发售机制的关键区别在于，询价机制给予承销商以极大的对新股分配的控制权，使得其能够依照一定的原则（如将新股配售给那些与承销商建立起长期关系的机构投资者）采取区别对待的方式分配新发行的股票。当然，承销商的这种权力是受到严格监管的，如承销商被禁止向其自己的雇员或关系密切的亲属配售新股，也不允许自己持有股票以等到上市后再按更高的价格抛出。与此相对应，拍卖机制要求所有的股票根据预先设定的规则（即按照拍卖中所报出的价格）进行分配，即任何参与申购的两个投资者报出相同的价格则可预期收到相同的股票配售，而不考虑发行人、承销商与投资者之间以前的关系。相似地，固定价格机制通常也被认为是能够较为公平地分配股票的。美式累计订单询价机制的一般询价过程一般来讲，各种类型的新股发售机制其证券承销大致都包括以下几个步骤:即上市公司与承销商的相互选择、尽职调查（duediligence）、编制募股文件与申请发行上市、组建承销团与确定承销报酬、路演（roadshow）、最终确定发行价格、稳定价格、发布墓碑广告和清算承销费用等。就美式累计订单询价机制而言，“询价”是新股价值发现的过程，目的是使新发行股票的价格更合理，有效地保护投资者和融资者的利益。其一般可分为三个阶段：按照某一新股发行定价方法确定新股询价范围——路演询价——确定最后的发行价和分配股票。在第一阶段，由承销商对拟上市公司进行尽职调查，然后确定一个新股发行的询价范围，与此同时，投资银行还要确定哪些投资者可能申购新股。尽职调查是指投资银行等中介机构以行业公认的业务标准和道德规范，对股票发行人及市场的有关情况及有关文件的真实性、准确性、完整性进行核查验证。尽职调查的对象是发行人的财务、经营、债权债务等各个具体细节，它是保证拟上市公司信息完整、准确披露的基础，也是解决发行人、承销商、投资者三者之间信息不对称的有力手段。国际范围内较为常用的股票定价方法有比较公司法（comparablefirmsanalysis）和现金流折现法（discountedcashflow），此外还有净资产倍率法等。可比公司分析法是通过将目标公司与具有相同行业和财务特征的上市公司进行比较,来对公司市场价值进行估值的方法。可比公司分析法还可以进一步进行...