中国外汇储备多目标管理的实证研究摘要：本文根据外汇储备管理当局的不同投资偏好和面对的不同经济状态，通过建立一个多目标的随机规划模型，对我国储备资产配置问题进行研究。将储备管理当局对储备管理的三原则纳入统一的目标函数，计算得出在不同投资偏好以及经济状态下储备资产的最优配置问题并提出相应的对策建议。关键词：外汇储备结构；SDR；多目标管理21世纪以来，中国外汇储备规模增长速度迅猛，中国的储备总量位居全球第一位。然而中国储备结构配置却有诸多不合理之处，如资产大多以美元币种持有，且投资的资产大多是收益率较低的美国证券，尤其是美国国债，直接投资在总资产中的比重太低。近年来，美国金融危机和欧洲主权债务危机的爆发，对我国资产结构的调整带来新的机遇和挑战；新兴市场正在崛起，中国国际地位进一步提高，据IMF的决定，自2016年10月1日起，人民币被认定为可自由使用货币，人民币成功加入SDR货币篮子，这对于中国的人民币国际化道路又是一个新的里程碑。在上述新的国际金融生态大环境下，重寻中国外汇储备结构配置的新方法极具战略意义。一、国内外文献综述外汇储备结构管理问题，历来受到国内外多方学者的关注和研究，针对外汇储备币种管理，有三类典型的传统模型：海勒-奈特、杜利和资产组合选择模型。这些模型在分析外汇储备币种结构和资产结构都存在一定的片面性。除上述三类传统理论模型及其有关修正模型以外，很多学者在近年来对储备结构配置问题做了新的尝试和研究。针对储备的币种配置问题，Papaioannou等（2006）认为“均值-方差分析”作为储备币种结构管理工具不具有理想性，因而建立了“动态均值-方差优化模型”，研究表明货币分配会受贸易伙伴国所使用货币以及外债货币组成的影响。Bordo等（2009）在研究的过程中，选取债务危机作为影响币种结构的因素，发现币种配置所引起的风险暴露所致使的金融危机时引发重大产出损失的重要原因。国内学者刘澜飚等（2012）运用均值-方差资产组合模型、海勒-奈特模型和杜利模型等对我国储备币种结构进行了相应研究和讨论。在对外汇储备的资产结构进行研究时，学者们大多采用定性方法进行分析。HarhhikoKuroda（2006）认为，亚洲国家的储备多元化将更多地体现在资产多元化上，而不是币种的多样化。马杰（2012）等提出的DCC-GARCH-CVaR模型，以及宋晓东等（2011）提出的基于CVaR矩匹配方法的动态随机优化模型，都为如何有效管理储备资产结构提出了合理建议。在研究之前学者文献成果的基础上，本文又对中国储备管理当局的偏好心理和中国所处的经济状态进行分析，并赋予外汇储备管理的三大原则：流动性、安全性以及收益性相应的权重，通过构建一个包含多个目标的随机规划模型，来对我国的储备资产结构的配置问题进行相应研究。二、模型的构建与说明本模型的构建建立在中国当下的国情基础之上，通过构建多目标优化的函数，以达到对储备管理三原则的权衡，进而对储备资产的结构优化提出相应建议。该模型的目标函数分别权衡了资产的收益、调用储备的成本和剩余储备资产的安全性，运用数据计算得出，在不同经济状态条件下，我国的储备资产应该如何分配和进行实时调整。1.模型假设（1）經济只可能出现三种状态，分别为正常、危机和动荡，不同的经济状态对一国经济影响不同，储备资产被调用的可能性也不同，正常时被调用的概率为最低，危机最高；（2）选取美元为计值货币；（3）外汇储备符合正常的增长机制，正常、动荡和危机时期的储备增长率依次降低。2.模型构建目标函数表达式为：三、实证分析1.数据说明本文所选取的配置币种分别为美元、欧元、日元和英镑，并在美国、英国、欧元区（以德国市场为代表）和日本的股票市场以及债券市场进行配置，所投资的资产分别是这四个国家典型的股票指数的样本股票和各国的长期国债。通过对二战以来历次典型金融危机进行统计分析得出有关经济状态的统计概率。2.实证分析在正常经济状态下，仅有各国的国债出现轻微的变动，由此可以说明，在正常经济状态下，各国经济处于相对稳定的状态，外汇储备主要体现了其应对对外贸易及干预汇率等的小幅度、短期需求。在此情况下产生的外...