企业并购行为对监管政策的倒逼机制研究王莺唐蓓邱金龙摘要：当前日趋活跃的并购市场引发一系列问题：规避重组上市政策的监管、更改业绩承诺、配套融资的规模和用途与并购重组不挂钩等。面对并购市场涌现出的问题，投资者心理期望的变化、合规企业对公平感的追求、网络媒体的通道和监督作用以及联交所已有经验倒逼证监会对并购重组政策进行改革完善，履行自身职能，维护市场秩序，拉动经济平稳发展。改革并非一蹴而就，倒逼机制的形成对后续监管政策的完善具有积极意义。关键词：重组上市;业绩承诺;配套融资;倒逼机制：D9：Adoi：10.19311/jki.1672-3198.2021.26.0590引言在《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》座谈会上，习近平指出“改革是由问题倒逼而产生，又在不断解决问题中而深化”。通过全面深化改革能够解决我国发展面临的一系列突出矛盾和问题。吴忠民（2012）认为社会矛盾“倒逼型改革”实际已经来临。同样的，在并购市场上不断涌现的问题，倒逼证监会对重大资产重组的监管政策不断地进行完善。证监会就重组上市（俗称借壳上市）、业绩补偿承诺和重组配套融资问题发出三个规范文件，并购监管进入全新的时代：从闻言并购股价飙升到专项监管趋严，更多地注重并购效率，并购已经进入2.0的新时代。“倒逼”一词源于经济学，有“逆向促动”之意。企业并购行为对监管政策的倒逼效应是指基于资本市场上涌现出的与兼并重组有关的问题引导政府监管部门对其进行识别、应对和解答，保障并购市场健康发展，维护包括股东、债权人、政府等在内的所有利益相关者的合法权益，最终实现通过兼并重组提升上市公司质量的目的。在调结构、促转型的大背景下，兼并重组作为调整产业结构、有效配置资源的手段之一，在资本市场上表现活跃。《上市公司重大资产重组管理办法》（以下称《管理办法》）第四十三条着重强调了标的企业未来的盈利状况以及并购协同效应的实现，而对并购过程中出现的规避重组上市问题、业绩补偿协议的履行问题以及上市公司配套融资问题的规定并未尽善尽美，需要根据并购市场中出现的问题进行进一步调整。1与兼并重组有关的问题倒逼证监会进行改革1.1规避重组上市问题倒逼证监会加强对“壳”监管重组上市，是指拟上市公司通过收购、资产注入或其他方式取得已上市公司一定程度的控股權，再通过反向交易实现非上市公司的资产和业务得以上市的最终目的（孙春甫，2013）。从重组上市的历史看，重组上市的标准经历了“探索阶段→IPO趋同阶段→IPO等同阶段→全面监管阶段”。从监管的角度看，尽管要求重组上市与IPO上市实现等同，但是根据2014年出台的《管理办法》在实际操作中仍然存在一些机会点，允许一些不符合上市条件的公司通过规避重组上市的条件实现上市的目的，加之IPO等待时间较长，海外上市的公司开始转战A股市场，“壳”作为稀缺资源，其价值在资本市场上愈演愈烈。根据《管理办法》第十三条规定，构成重组上市的标准是：第一，控制权发生变更;第二，购买对象问题，上市公司向收购人及其关联人购买资产;第三，收购资产的规模问题，收购的资产占上市公司控制权发生变更的前一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末资产总额的比例达到100%以上。当上市公司的重组预案完美地跳过这些框架的限制时，就可以规避重组上市的约束。针对上市公司各种各样规避重组上市标准的“类借壳”行为，证监会对重组上市的标准进行了进一步细化。在重组上市的定义方面：第一，细化了控制权变更的具体标准，上市公司股权分散，董事、高级管理人员可以支配公司重大的财务和经营决策的，视为具有上市公司控制权。第二，扩大了认定范围，由原来的资产规模这一单项指标调整为资产总额、营业收入、净利润、资产净额和股份五个指标，同时增加了主营业务发生根本性变化这一指标。在重组上市的监管要求方面，在“IPO等同”的基础上要求上市公司、控股股东、实际控制人存在被司法机关立案侦查或者证监会立案调查的情形，或者涉嫌犯罪或违法违规的行为终止已满36个月;最近12个月内未受到证券交易所公开谴责，不存在其他重大失信行为。在重组上市具体实施过程方面，不再允许重组上市过程中募...